增資加大自主品牌乘用車建設。公司此次定向增發主要投向四個項目,其中自主品牌乘用車項目為最大的一項,預計投入55 億元左右。公司近兩年依靠榮威和MG 品牌成功的打開了自主品牌中、高端轎車市場,成為幾大汽車集團中自主品牌發展最為迅速的企業。

我們認為,簡單的生產裝配只處于汽車產業鏈的盈利低端,而車型設計、零部件研發以及品牌營銷才是真正的產業鏈高端。因此,只有通過圍繞自主品牌車型的建設,中國汽車企業才能做大做強,這也是我國汽車產業發展的正確路線。

公司在自主品牌建設上目前優勢明顯。雖然我國已經有不少自主品牌企業,但由于其主攻市場仍主要為經濟型轎車市場,因此依靠低成本、低價格來搶占市場的競爭策略使得這些企業在產品研發、品牌建設等方面投入欠缺。例如,許多自主品牌轎車都是國外設計外形,第三方機構設計車型平臺,獨立發動機、變速器生產企業提供核心零部件,本企業只負責裝配生產,這種較短的產業鏈使得企業的盈利能力受外部影響太大。而上汽依靠常年同大眾、通用的合作使其在核心零部件供應方面已經積累了較強的能力。進一步,通過近兩年榮威和MG 兩個自主品牌的建設,公司在車型設計,品牌營銷方面也積累了很好的經驗。因此,我們看好未來上汽在自主品牌方面的發展。此次募投項目在達產后有望拉動公司自主品牌業務業績增長50%左右。

輕客市場增長較為平淡,但有一定的競爭機會。近幾年,輕客市場的增長一直較為平淡,從2005 年到2009 年,輕客市場的年均符合增長率只有6%左右,遠低于整個汽車行業的增長。究其原因,我們認為MPV 及大中客車的上下擠壓使得輕客市場空間減小。目前,低端、低載客量的輕客由于乘坐舒適性等原因已經逐步被MPV 代替,更多被用于城市物流及特種改裝車,比如金杯海獅系列。高端輕客主要用于長途運輸等方面的需求也逐步被大中客所替代,目前也主要用于市內客貨運輸,因此我們認為未來輕客市場整體大幅度增長的可能性不大。

但由于目前輕客市場的車型老化嚴重,例如目前主要輕客車型仍是上世紀的推出的海獅、依維柯、全順等,沒有換代產品推出,因此公司未來推出的新車型有望在輕客市場上占據一定的份額。

雙離合變速箱總成項目和新能源汽車項目使公司保持在行業內的技術領先優勢。由于能同時保證動力性能和降低油耗,雙離合變速箱已經越來越多的成為自動變速器車型的首選技術,未來其市場空間將會大幅增長。目前,國內能夠生產雙離合變速器的廠家只有一汽大眾旗下的公司。公司如能在雙離合變速箱方面有所突破的話,將會打破一汽大眾的壟斷,提高公司部分產品自配率的同時,保持業內領先的技術優勢。新能源汽車方面,我們一直認為其產業化仍需一定時日,目前還處在大規模的研發投入階段,因此研發資金方面的優勢十分重要。公司目前在新能源汽車技術方面已有一定的積累,募資投入應能產生較好的效果。

投資策略。 我們預計公司10 年EPS 為1.3 元,對應動態PE10 倍左右,目前公司股價較上次行權增發價格來說更為合理。同時,我們認為此次公司增發募投項目均有良好的前景。因此,我們維持對公司的“買入”評級。