5月發(fā)用電量增速放緩，重工業(yè)用電仍創(chuàng)新高但增速回落

5月單月發(fā)電同比增19%，增速小幅放緩；環(huán)比增2.7%，環(huán)比增幅低于過去兩年但與正常年份接近。分行業(yè)看，重工業(yè)用電占比62%又創(chuàng)新高，但用電和下游產(chǎn)品產(chǎn)量均出現(xiàn)增速放緩，預(yù)計(jì)下半年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整下其用電占比將不會(huì)繼續(xù)提高。分地區(qū)看，高耗能和廣東地區(qū)增速較快。

新投裝機(jī)居高不下，水火電利用小時(shí)分化

5月火電新投裝機(jī)405萬千瓦，環(huán)比降12%/同比升27%；水電162萬千瓦，環(huán)比升103%/同比升26%，裝機(jī)均創(chuàng)3年新高。水火電利用小時(shí)依然分化，但變動(dòng)幅度均放緩，5月份南方地區(qū)多次強(qiáng)降水導(dǎo)致水電利用小時(shí)數(shù)降幅減小至8%，預(yù)計(jì)隨著基數(shù)提升和夏季汛期到來，水電盈利三季度有望反轉(zhuǎn)。

二季度煤價(jià)平穩(wěn)，政府“指導(dǎo)”三季度煤價(jià)的態(tài)度明確

2季度動(dòng)力煤價(jià)均價(jià)環(huán)比1季度略降(3%之內(nèi))，但隨著夏高峰的來臨動(dòng)力煤有上漲動(dòng)力，但近日發(fā)改委明示各煤炭企業(yè)要維持煤價(jià)穩(wěn)定，因此三季度火電盈利相對(duì)有保證。

前5月份火電盈利增長48%，水電二季度隨著水情改善盈利恢復(fù)

2季度火電發(fā)電量將環(huán)比提升，而動(dòng)力煤均價(jià)環(huán)比下降2.5%，預(yù)計(jì)盈利環(huán)比提升。前5月火電盈利增長了48%，但毛利率低于去年同期2個(gè)百分點(diǎn)。5月南方地區(qū)形成多次強(qiáng)降水，4、5兩月利用小時(shí)數(shù)已達(dá)544小時(shí)，接近去年同期的587小時(shí)；2季度利用小時(shí)數(shù)和業(yè)績環(huán)比提升確定。

相對(duì)看好個(gè)別水電公司及廣東地區(qū)火電公司，低估值，防御性強(qiáng)

短期內(nèi)電力需求面臨夏季用電高峰臨近的正面刺激，同時(shí)政府官員明示電價(jià)調(diào)整可能性小，而煤價(jià)以穩(wěn)定為主。我們認(rèn)為由于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，重工業(yè)用電增速放緩，甚至存在電力需求下降風(fēng)險(xiǎn)。繼續(xù)看淡行業(yè)，看好部分水電及廣東地區(qū)火電公司，謹(jǐn)慎推薦：長江電力、粵電力、深圳能源、凱迪電力。(國信證券 徐穎真 謝達(dá)成)

電力行業(yè)：轉(zhuǎn)型已現(xiàn)端倪 優(yōu)化刻不容緩

未來十年，中國電力行業(yè)將進(jìn)入增長模式轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)優(yōu)化期。一、用電方式轉(zhuǎn)型：負(fù)荷增速高于電量增速的趨勢(shì)和不斷增大的峰谷差使得傳統(tǒng)的重電源輕使用的電力發(fā)展模式不再適用，需求側(cè)管理及儲(chǔ)能技術(shù)有望超速發(fā)展。二、電源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型：發(fā)電側(cè)有望改善依賴火電的格局，進(jìn)入由核電風(fēng)電等領(lǐng)銜以固定成本替代燃料成本的發(fā)展階段，逐步優(yōu)化電源結(jié)構(gòu)。短期看好風(fēng)電組件及核電設(shè)備公司，中期看好水電企業(yè)盈利上升，長期關(guān)注核電運(yùn)營成本優(yōu)勢(shì)。

三、電網(wǎng)建設(shè)轉(zhuǎn)型：特高壓與智能電網(wǎng)的同步推進(jìn)將有利于逐步減小地區(qū)間差異，使得現(xiàn)有裝機(jī)利用效率在電網(wǎng)配置中得到優(yōu)化。關(guān)注技術(shù)領(lǐng)先的電網(wǎng)設(shè)備公司和智能電網(wǎng)相關(guān)公司，以及可能受益于跨省輸電量增長的電力企業(yè)。

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型改變負(fù)荷曲線，新建電廠不再是唯一最佳選擇，需求側(cè)管理刻不容緩。過去三年，中國最高負(fù)荷增速超過了電量增速。隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，城市化進(jìn)程加快，非工業(yè)用電占比不斷提升，這一趨勢(shì)將更加明顯。未來十年，我們預(yù)計(jì)中國用電量年增6-8%，而最高負(fù)荷可能年增9-11%。由于峰荷持續(xù)時(shí)間短，以傳統(tǒng)新建電廠方式應(yīng)對(duì)，不可避免出現(xiàn)平均利用小時(shí)的下降。而用戶端管理，分布式電源，和儲(chǔ)能技術(shù)等等的大量應(yīng)用將是未來成本最低的解決方案。電源建設(shè)之外的投資空間巨大，關(guān)注節(jié)能，能源合同管理，智能電表，抽水蓄能，冰蓄冷等相關(guān)公司。

電源多元化意義重大，不僅在于減排需求，更在于逐步以固定成本替代燃料成本的轉(zhuǎn)變。中國未來十年裝機(jī)總體年增速預(yù)計(jì)6%，年平均投資5千億元。其中太陽能年增56%，核電年增23%，風(fēng)電年增17%，而水電火電年增5%。

如能合理控制未來火電裝機(jī)，火電利用小時(shí)有望緩步回升；隨著煤炭產(chǎn)能及鐵路運(yùn)力的釋放，火電盈利狀況有望逐漸企穩(wěn)。我們測(cè)算如果新增水電、核電及風(fēng)電到位，已可基本滿足一次能源15%來自非化石能源的目標(biāo)。我們更看好中國電源結(jié)構(gòu)由固定成本替代可變成本的轉(zhuǎn)變，利于發(fā)揮中國單機(jī)資本投資的低價(jià)優(yōu)勢(shì)，免受燃料成本變動(dòng)制約。

短期看好上游風(fēng)電核電設(shè)備組件生產(chǎn)商，中期看好水電盈利上升潛力，長期看好核電運(yùn)營收益增長?；痣娙允前l(fā)電主流，我們看好電廠分布在高點(diǎn)火價(jià)差地區(qū)且機(jī)組利用小時(shí)高的發(fā)電商。我們認(rèn)為水電核電風(fēng)電將是未來非化石能源的主流。風(fēng)電產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展迅速，技術(shù)相對(duì)成熟，但風(fēng)電入網(wǎng)有賴于電網(wǎng)建設(shè)的推進(jìn)，風(fēng)機(jī)供應(yīng)商競(jìng)爭激烈，風(fēng)電運(yùn)營商投資收益不明朗，我們短期看好風(fēng)電上游組件供應(yīng)商如中國高速傳動(dòng)。

水電方面，未來隨著直供電的推動(dòng)，水火打包使得水電上網(wǎng)電價(jià)向上空間最大，盈利水平有望提升。長期我們看好核電運(yùn)營商低成本，高利用小時(shí)，及零排放的優(yōu)勢(shì)。另外，光熱發(fā)電值得關(guān)注。

改善電力供需，優(yōu)化地區(qū)配置，特高壓與智能電網(wǎng)缺一不可。資源與負(fù)荷分布的不對(duì)稱，使得特高壓輸電的發(fā)展迫在眉睫。而需求側(cè)管理的實(shí)現(xiàn)，可再生能源的并網(wǎng)，以及復(fù)雜電網(wǎng)的自動(dòng)化都需要智能電網(wǎng)的支持。未來中國長距離輸電能力年增速將超過10%，大于電源裝機(jī)6%的增速。西北煤電及西南水電公司有望隨著跨區(qū)跨省輸電量的增加而受益。建議關(guān)注技術(shù)領(lǐng)先的電網(wǎng)設(shè)備公司和智能電網(wǎng)相關(guān)上市公司。

電力體制改革不應(yīng)操之過急，在系統(tǒng)不斷建設(shè)優(yōu)化的過程中逐步推進(jìn)應(yīng)是最佳選擇。電力改革的長遠(yuǎn)目標(biāo)為發(fā)電與售電端的充分競(jìng)爭，和電網(wǎng)的無歧視公平接入。目前廠網(wǎng)已分開，但購輸配售分開遲遲不能破題，電力買家單一。

我們認(rèn)為中國電力改革不妨先由用電側(cè)入手，一方面調(diào)整零售價(jià)格，引導(dǎo)電力消費(fèi)方式；另一方面利用直供電試點(diǎn)培育多買家，同時(shí)推進(jìn)電網(wǎng)建設(shè)。當(dāng)前的差別化電價(jià)和可能出臺(tái)的居民階梯電價(jià)是政策制訂者將電改由發(fā)電側(cè)引向用電側(cè)的信號(hào)。我們看好未來幾年以直供電試點(diǎn)培育多買家電力市場(chǎng)，帶動(dòng)上網(wǎng)電價(jià)水火同價(jià)的實(shí)現(xiàn)，和輸配電價(jià)的逐漸理順。長期來看，上網(wǎng)電價(jià)，輸配電價(jià)，零售電價(jià)有望隨著系統(tǒng)的建設(shè)，逐漸反映電力資源的真實(shí)成本。