事件：1 月13 日，國投電力披露2020 年經營數據，4Q20 公司上網電量350.30 億千瓦時，同比+1.60%（剔除已轉讓項目影響）；含稅上網電價0.303元/千瓦時，同比+4.61%，其中水電電價同比+12.59%（雅礱江水電電價同比+10.19%），火電電價同比+0.23%。

水電：2015-2019 年電價下行壓制了雅礱江水電業績（從2015 年的0.299元/千瓦時下滑至2019 年的0.252 元/千瓦時），3Q20 雅礱江水電上網電價出現止跌反彈（同比+1.61%），4Q20 同比+10.19%，進一步體現偏緊的電力供需格局，若電價下跌趨勢逆轉，雅礱江水電內在價值有望進一步提升（基于8 月12 日深度報告測算，中性情景下，國投電力持有的雅礱江水電52%股權內在價值約763 億元）。

火電：2019 年9 月發改委提出煤電標桿上網電價機制改為“基準價+上下浮動”的市場化機制以來，市場對電價預期較悲觀。而新機制執行至今，煤電標桿電價表現優于預期，國投電力火電機組上網電價1H20 同比+2.05%、3Q20 同比+4.49%，4Q20 同比+0.23%。電價回升趨勢下，公司火電機組ROE將進一步提升，帶動火電資產PB 修復。

投資建議：維持“買入”評級。3Q20 國投電力水電、火電電價止跌反彈，4Q20水電電價同比+12.59%，公司內在價值或進一步提升。中長期，兩楊機組投產在即，關注兩河口水庫增發效應及豐枯調節作用帶來的利潤增量。預計公司2020-2022 年歸母凈利潤58.36、61.73、68.22 億元，同比增速22.7%、5.8%、10.5%，根據GDR 發行后最新股本我們調整公司2020-2022 年EPS為0.84、0.89、0.98 元/股，對應2021 年1 月13 日PE 估值10.6x、10.1x、9.1x。