投資要點：

市場煤價上漲預計帶動公司22 年噸售價同比漲幅超25%，預計22 年煤炭板塊實現(xiàn)歸母凈利潤約為42.05 億元。截至2021 年11 月底，公司煤炭核定產(chǎn)能達4600 萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能為4564 萬噸/年。預計2022 年當?shù)?500 大卡煤炭市場價和2021 年下半年預計價格持平，即528 元/噸;綜合考慮價差之后，2022 年公司煤炭綜合售價約236 元/噸，同比漲幅約25.10%，預計2022 年煤炭板塊實現(xiàn)歸母凈利潤為42.05 億元。

能耗雙控致使電解鋁供需緊平衡，公司自產(chǎn)煤疊加自備電廠供電凸顯成本優(yōu)勢。公司電解鋁業(yè)務可維持盈利約19 億元規(guī)模。截至2020 年底，建成產(chǎn)能4283 萬噸/年，增量空間約為220 萬噸/年。另外受“能耗雙控”限電影響，預計電解鋁價格易漲難跌，公司基本不受限電影響;且公司自備電廠，成本控制好;預計2022 年電解鋁售價與 2021 年預測持平約為17230 元/噸，公司電解鋁業(yè)務利潤維持在19 億元左右。根據(jù)2018 年年報，國電投集團于2018 年承諾，待青銅峽鋁業(yè)和黃河鑫業(yè)(合計產(chǎn)能103 萬噸)電解鋁資產(chǎn)達到資產(chǎn)注入條件，預計在5 年內(nèi)注入上市公司，屆時權(quán)益產(chǎn)能增幅約227%。

布局新能源業(yè)務，打開公司成長空間。公司共有在產(chǎn)、在建、待建及規(guī)劃中新能源發(fā)電裝機容量578 萬千瓦。其中目前已有98.45 萬千瓦裝機并網(wǎng)發(fā)電，在建裝機容量為110 萬千瓦。我們預計2021-2022 年公司新增風電和光伏新能源裝機容量為20 和184.13 萬千瓦，新增裝機對應的利用小時數(shù)分別為900 和1364 小時。基于公司2021-2022 年新能源新增投資額9.09 和143.07 億元，2021-2022 年預計將給公司分別帶來約2.27 億元和4.28 億元的稅后凈利潤增量。

盈利預測與評級。考慮到煤炭價格上漲、電解鋁價格高彈性，新能源運營未來產(chǎn)能規(guī)模可期，我們上調(diào)公司2021-2022 年EPS 預測由 1.51 元、1.85 元至2.41、3.38 元，并新增2023年EPS預測為3.43元。預計煤炭業(yè)務板塊22年歸母凈利潤為42.05 億元，給予8XPE;預計電解鋁業(yè)務板塊22 年利潤為18.61 億元，給予10XPE;預計新能源業(yè)務板塊22 年歸母凈利潤約4.28 億元，給予17 XPE;公司22 年目標市值為594 億元，較2021 年12月14 日收盤市值306 億元還有90%以上的上升空間。公司兼具高彈性、低估值和高成長性，因此強調(diào)原有評級，繼續(xù)給予“買入”評級。

風險提示：需求下滑疊加保供限價或“能耗雙控”政策加碼導致煤炭和電解鋁價格下跌;新能源機組項目進度低于預期。