事件評論

來水偏枯和年末保供水位控制影響全年發電情況。根據公司統計,截至2021 年12 月31日,公司2021 年全年完成發電量943.96 億千瓦時,同比減少3.25%,上網電量937.07億千瓦時,同比減少3.25%。2021 年公司發電量減少的主要原因主要是來水偏弱和年末水位控制影響:2021 年瀾滄江流域來水總體大幅偏枯,其中烏弄龍、小灣、糯扎渡斷面年累計來水同比分別偏枯15.9%、13.9%和14.4%,導致瀾滄江流域漫灣及以上電站年發電量同比減少;此外為確保2021 年冬季和2022 年春季電力可靠供應,公司嚴格控制年末小灣和糯扎渡電站“兩庫”水位,也對年末發電情況產生了一定的影響。其中單獨以第四季度來看,公司完成發電量192.13 億千瓦時,同比減少24.58%,同比降幅較高。

瀾上電站保量保價部分保持量價穩定,市場交易電量價格有望提升。近期公司公布了《2021-2023 年瀾滄江上游水電站送電廣東購售電合同公告》,2021-2023 年瀾滄江上游水電站送電廣東的保量保價電量為200.0 億千瓦時(上網側),上網電價300 元/兆瓦時(含稅);保量競價電量為36.0 億千瓦時(上網側),上網電價參照廣東省內當月市場化交易電量(包括年度長協和月度競價)的加權平均降幅確定;超過年度優先發電計劃電量的上網電量全部認定為市場化交易電量,采用“基準+浮動”價格機制。相較2020 年購售電合同,協議內送電部分(保量保價部分)量價保持穩定,未發生變化,但考慮到南方地區相對緊張的電力供需環境,保量競價電量和市場化交易電量有望實現電價同比提升。

供需持續改善,看好高度市場化下電價提升釋放業績彈性。2019 以來云南有大量水電硅、電解鋁項目投入運行或者開工建設,其產能有望在未來三年逐步爬坡,或將持續帶動用電需求提升。近年來云南省內棄水電量已經有明顯下降,未來棄水電量轉換為實際電量的增量空間不大,而省內風光清潔能源的增量規模也相對有限,因此我們預計云南省內電力供需環境將持續改善,將對公司省內消納電量的上網電價形成支撐,2021 年云南電力市場化交易中省內直接交易均價0.20242 元/千瓦時,較上年同期的0.18390 元/千瓦時提升接近2 分/千瓦時,建議關注公司在經營環境改善下的投資機會。公司西電東送框架外電量對標廣東交易電價,在新電價政策及結構性偏緊的供需格局之下,預計此部分電價亦存在提升空間。

盈利預測與估值:根據公司最新經營數據,我們預計公司2021-2023 年EPS 分別0.28元、0.34 元和0.35 元,對應PE 分別為23.39 倍、19.32 倍和18.81 倍,維持“買入”評級。

風險提示

1、電力供需環境惡化風險;

2、西南流域來水偏枯風險。