10月21日晚間，寧德時代發(fā)布了2022年三季度報告，而這份業(yè)績報告將很大程度決定下周一寧王的股價表現(xiàn)。在10月10日公布業(yè)績預(yù)增報告后，寧德時代一度在2個交易日累計上漲逾11%。

今年以來，從上游原材料價格飆漲，到終端新能源汽車提價，“漲價”成為貫穿整個新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈最刻骨銘心的詞匯。

對于動力電池巨頭寧德時代而言，主要原材料碳酸鋰價格上漲成為提升盈利能力最大的掣肘。2021年初，碳酸鋰價格僅約5萬元/噸，到了今年Q1則飆漲到50萬元/噸，Q2經(jīng)過小幅回調(diào)后，磷酸鋰價格再度開啟上漲周期，9月下旬再創(chuàng)新高。

在巨大成本壓力下，寧德時代今年以來的業(yè)績跌宕起伏。先是Q1凈利潤、毛利率等核心指標(biāo)下滑引發(fā)市場擔(dān)憂，而后隨著對電池產(chǎn)品提價，Q2實現(xiàn)毛利率回升，Q3則是驗證寧德電池漲價對下游傳導(dǎo)是否通暢的關(guān)鍵節(jié)點。

那么，寧德時代三季報的表現(xiàn)究竟如何呢?

財報綜述：三季度業(yè)績接近上半年總和

整體來看，寧德時代前三季度累計實現(xiàn)營業(yè)收入2103.40億元，同比增長186.72%;實現(xiàn)歸母凈利潤175.92億元，同比增長126.95%。

單就三季度而言，公司Q3實現(xiàn)營業(yè)收入973.69億元，同比增長232.47%，環(huán)比增長51.45%;實現(xiàn)歸母凈利潤94.24億元，同比增長188.42%，環(huán)比增長41.17%，超前兩個季度總和。

很明顯，寧德時代在三季度的營收規(guī)模突然提速，無論是在同比，還是環(huán)比增長方面，均處于歷史較高值。根據(jù)公司在三季度業(yè)績交流會中披露，寧德三季度單季的電池出貨量累計約為90GWh，其中動力電池出貨量約占80%，前三個季度的出貨量合計約為190GWh，三季度單季出貨量已接近前兩個季度的總和。

根據(jù)中國動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟的數(shù)據(jù)，2022年前三季度，我國動力電池累計銷量達(dá)367.4GWh，累計同比增長244.2%。

圖：寧德時代單季度營收變化

資料來源：Wind、36氪整理

在市場最關(guān)心的毛利率方面，寧德時代2022年前三個季度的毛利率為18.95%，與上半年相比基本接近。單季度來看，寧德時代Q3的毛利率為19.3%，與Q1相比大幅提升，但與Q2相比下降約2.6個百分點。

寧德時代曾指出，三季度公司針對客戶的調(diào)價將會基本完成，這意味著動力電池漲價的效果將會在三季度進(jìn)一步體現(xiàn)，然而，三季度單季的毛利率卻環(huán)比出現(xiàn)了下滑。那么，是寧德時代最終沒有成功向下游車企漲價嗎?

我們認(rèn)為并非如此，一是根據(jù)寧德在業(yè)績交流會中披露，Q2單季的毛利率包含一部分之前的價格追溯調(diào)整的影響(部分Q1漲價收入計入Q2)，因此Q2毛利率和Q3不直接可比;二是從成本端來看，Q3碳酸鋰均價為48.22萬每噸，相比Q2漲價約1.1萬元，同樣也對毛利率造成了沖擊。

費用端，寧德時代前三季度的期間費用率約為9.62%，同比下降約2.58個百分點，與上半年相比基本沒有變化。其中，管理費用率與去年同期相比下降幅度明顯，從9.3%下降至7.15%，我們認(rèn)為期間費用下降主要還是公司營收增長帶來的規(guī)模效應(yīng)所致，長期來看將會是穩(wěn)定小幅下降的趨勢，不會有太多變化。

利潤方面，寧德時代三季度單季的凈利率受毛利率下滑的影響，略有下滑，但是與一季度相比已經(jīng)大幅回升。公司三季度單季的利潤能超前兩個季度的總和，主要還是來自于營收規(guī)模的上漲，其次是毛利率的回升。

圖：寧德時代單季度毛利率和凈利率表現(xiàn)

資料來源：Wind、36氪整理

營運方面，寧德時代在存貨方面的政策溫和了許多，繼二季度存貨同比增幅超200%后，寧德時代在三季度放緩了備貨，Q3存貨賬面金額為790.25億元，與上季度相比僅增加45億元，同比增幅則降至126.03%，低于營收增速，存貨周轉(zhuǎn)率也從2.21上升至2.86。

應(yīng)收賬款與應(yīng)付賬款管理方面，寧德時代的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從去年同期的5.72下降至5.4，推測公司在宣布電池漲價后，給予了客戶一定的賬期讓步。而就應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率來看，寧德三季度的周轉(zhuǎn)率從去年同期的2.2提升至2.45，我們認(rèn)為這主要是寧德在三季度減少備貨、對供應(yīng)商占款略有放緩所致。

在上述影響下，寧德時代三季度單季的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為72.86億元，同比增長147.5%，環(huán)比下降37.2%，與一季度相當(dāng)，表現(xiàn)一般。不過，與寧德時代賬面對供應(yīng)商超1800億元的占款而言，現(xiàn)金流的波動對寧德而言意義不大。

碳酸鋰價格又突破前高，成本壓力仍在

通過提價向下游轉(zhuǎn)嫁部分成本壓力后，寧德時代Q3的毛利率相比Q1已經(jīng)有很大的提升。但是，從目前原材料碳酸鋰的價格走勢、以及Q3單季度毛利率環(huán)比略有下降來看，成本端的壓力依然存在。

碳酸鋰作為生產(chǎn)磷酸鐵鋰電池必需的原材料，其價格從2021年下半年開始一路狂飆。早在去年年底，市場對于碳酸鋰價格將會在2022年見頂?shù)暮袈曨H高，然而市場很快就被“打臉”。僅2022年一季度，碳酸鋰的價格就暴漲80%以上，甚至在3月初突破50萬元/噸。

緊接著，市場又有聲音稱碳酸鋰價格將在2022年下半年大幅下滑，但市場再遭“打臉”。在經(jīng)過二季度的短暫回調(diào)后，磷酸鋰價格在下半年開啟新的上行趨勢，9月下旬突破3月的高點后再創(chuàng)新高，至今仍在持續(xù)上漲中。

圖：2021年以來碳酸鋰的價格走勢

資料來源：wind，36氪

于寧德時代而言，原材料成本在總成本中的占比接近85%，而主要原材料碳酸鋰在今年前三季度的均價從42萬元/噸上漲至48萬元/噸。隨著9月下旬碳酸鋰價格再次突破前高，目前四季度碳酸鋰的均價已達(dá)到52萬元/噸。展望四季度，寧德時代面臨的成本壓力將再次增大，利潤空間在一定程度上會受到侵蝕，毛利率可能還會受到?jīng)_擊。

值得強(qiáng)調(diào)的是，面對飆漲的上游原材料價格，寧德時代也開始“打不過就加入”，逐步開拓廢舊動力電池的回收再利用業(yè)務(wù)，通過提取廢舊電池中的鎳、鈷、錳、鋰等金屬材料，自行生產(chǎn)碳酸鋰、三元前驅(qū)體等動力電池原材料，從而達(dá)到降本增效的目的。目前，寧德時代子公司邦普循環(huán)的鋰回收率已達(dá)到91%。

與此同時，作為動力電池行業(yè)的霸主，“寧王”逐步加入買礦“戰(zhàn)場”。8月24日，寧德時代表示已經(jīng)拿到第一期枧下窩礦區(qū)的探礦權(quán)、采礦權(quán)。

總的來說，在電池回收和拿到采礦權(quán)等措施的加持下，未來寧德時代成本端的壓力或?qū)⒂兴徑狻膶幍聲r代的存貨水平來看，公司放緩備貨可能也是在為未來碳酸鋰成本下降做準(zhǔn)備。但是，短期內(nèi)原材料碳酸鋰的價格仍居高位，寧德時代四季度仍會在成本端存在一定的壓力，毛利率環(huán)比可能還會進(jìn)一步下降。

價格通暢地傳到了下游

在寧德三月份宣布調(diào)整旗下電池產(chǎn)品的價格后，不少車企都表達(dá)了不滿。

理想CEO曾在微博表示電池成本上漲的幅度非常離譜，而廣汽集團(tuán)董事長甚至在一次會議上笑稱車企是在給寧德時代打工。

對大部分車企而言，在電池并未開啟漲價前，毛利率就已經(jīng)低得可憐，而電池成本的上漲無疑會對脆弱的利潤造成巨大的打擊。

于是，車企紛紛在今年宣布對旗下各系列的新能源車型進(jìn)行漲價。然而，從2022年中報的數(shù)據(jù)來看，各新能源車企的毛利率環(huán)比還是出現(xiàn)了不同幅度的下滑。例如，理想汽車的毛利率就從Q1的22.63%下降至21.51%，小鵬的毛利率則從12.22%下降至10.88%。

在車企盈利能力承壓的背景下，市場自然對寧德能否順利將價格傳導(dǎo)至下游充滿疑慮。

對寧德時代來說，動力電池漲價后的效果在2022年中報初有顯現(xiàn)，綜合毛利率從Q1的14.48%回升至18.68%。同時，寧德還指出，今年二季度屬于電池價格調(diào)整期，調(diào)價的最終效果會在后續(xù)的季度完全體現(xiàn)。

因此，三季度就成為檢驗寧德產(chǎn)業(yè)鏈地位的終極一戰(zhàn)。

從寧德時代公布的三季度毛利率來看，本年度的動力電池的漲價“故事”無疑錄得了一個圓滿的結(jié)局。

在文中的財務(wù)綜述部分我們就提到，寧德時代Q3單季度的毛利率為19.3%，與Q1的14.48%相比已經(jīng)大幅提升，而成本端碳酸鋰的均價卻在Q3達(dá)到48.22萬/噸，遠(yuǎn)高于Q1時42.12萬/噸的均價，而寧德的毛利率能在成本上升時取得這個成績，自然要歸功于電池價格的上漲。

寧德時代的毛利率大幅回升，對不少新能源汽車而言，就可能意味著毛利率的進(jìn)一步下降。盡管目前還沒有新能源車企公布Q3的業(yè)績情況，但是我們認(rèn)為車企的利潤水平大概率不會太好。

那么，車企為什么即使冒著虧損的風(fēng)險也要把電池買到手呢?

如果要用一句話來概括，那就是：在高速成長的新能源汽車行業(yè)中，大部分車企都覺得自己可以分一杯羹，而維持產(chǎn)能和供應(yīng)的穩(wěn)定增長，是保住自身市場地位的必要條件。

根據(jù)中國動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟的數(shù)據(jù)，2021年我國動力電池出貨量為220GWh，但是裝機(jī)量卻只有154.5GWh;2022年前三季度，我國動力電池累計銷量達(dá)367.4GWh，累計同比增長244.2%，但動力電池累計裝機(jī)量卻只有193.7GWh, 累計同比增長110.5%。

動力電池銷售量遠(yuǎn)高于裝機(jī)量，無疑暴露出新能源車企想要在市場中站穩(wěn)地位的焦慮。

正是這種焦慮，抬高了上游鋰資源和動力電池的價格，車企也只能為此買單，而產(chǎn)能最大、供應(yīng)最穩(wěn)定的寧德時代，也就因此被動獲得了在產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)的強(qiáng)勢地位。

從某種意義上來講，車企正在用目前的利潤損失，在搶占市場的關(guān)鍵時刻，去咬牙賭一個光明的未來。所以，寧德時代電池漲價能如此順暢地傳導(dǎo)至車企，也就不難理解了。

財報總結(jié)

從營收和利潤數(shù)據(jù)來看，寧德時代無疑交出了一份靚麗的答卷，而公司Q3毛利率相比Q1的大幅回升，也說明公司的提價成功傳導(dǎo)至了下游，再次驗證了寧德時代在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中的強(qiáng)勢地位。

但是，從短期的數(shù)據(jù)來看，展望四季度，隨著碳酸鋰價格在四季度的進(jìn)一步走高，寧德時代在成本端將會再次遇到巨大的壓力。

而從寧德時代三季度的備貨政策來看，其存貨同比增速的大幅下滑，似乎意味著公司對未來碳酸鋰價格呈看空狀態(tài)，而四季度碳酸鋰價格的突然走高，可能會令寧德在成本端的應(yīng)對猝不及防，屆時毛利率大概率會再次面臨成本上升的沖擊。

從這個角度來看，對于習(xí)慣性炒作短期業(yè)績預(yù)期的A股市場來說，寧德時代的這份財報可能并不令市場滿意。