公司預(yù)告2022 年凈利潤中樞在700 億元附近，創(chuàng)歷史新高。22Q4 單季業(yè)績(jī)環(huán)比下滑，與前兩年節(jié)奏類似，我們判斷主要受到煤炭成本22Q4 環(huán)比上升以及年底減值集中計(jì)提的影響。公司具備煤電一體化優(yōu)勢(shì)，中長(zhǎng)期煤炭和電力業(yè)務(wù)均具備成長(zhǎng)性，現(xiàn)金流充沛，具備持續(xù)高分紅的能力，長(zhǎng)期投資價(jià)值凸顯，維持A、H 股“買入”評(píng)級(jí)。

Q4 業(yè)績(jī)環(huán)比下滑，盈利能力符合預(yù)期。公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，2022 年按中國企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，公司業(yè)績(jī)預(yù)告中樞對(duì)應(yīng)凈利潤水平為697 億元(同比+39%);扣非凈利潤中樞對(duì)應(yīng)704 億元(同比+41%)。我們按此推算，公司Q4 單季實(shí)現(xiàn)凈利潤106 億元，環(huán)比下降41%，與市場(chǎng)煤價(jià)走勢(shì)相反，我們判斷與往年Q4情況類似，成本環(huán)比上升、減值計(jì)提環(huán)比也明顯增加。參考公司2021 年Q4 的減值水平，我們推測(cè)22 年Q4 減值在40 億元以上。按國際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，我們推算港股對(duì)應(yīng)的凈利潤為719-739 億元，考慮到A 股和H 股的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則差異，預(yù)計(jì)A 股安全費(fèi)等成本多出30 億元以上。加回上述因素，預(yù)計(jì)2022 年公司全年經(jīng)營性利潤或在770 億元左右，盈利能力依然符合預(yù)期。

2022Q4 煤炭產(chǎn)量環(huán)比穩(wěn)定，預(yù)計(jì)成本同比增加明顯。按照前期披露的經(jīng)營數(shù)據(jù)預(yù)告，公司2022 年實(shí)現(xiàn)煤炭產(chǎn)量3.13 億噸(同比+2.1%)，其中Q4 產(chǎn)量0.78億噸(環(huán)比+0.26%);實(shí)現(xiàn)銷量4.18 億噸(同比-13.27%)，其中Q4 銷量1.09億噸(環(huán)比+10.1%)。雖然Q4 行業(yè)的年度長(zhǎng)協(xié)價(jià)及市場(chǎng)煤價(jià)環(huán)比均有上漲，但對(duì)標(biāo)2021 年Q4 情況，預(yù)計(jì)生產(chǎn)成本也有顯著增加，煤炭單位盈利環(huán)比基本穩(wěn)定。

一體化模式助力公司穩(wěn)健增長(zhǎng)，分紅水平值得期待。公司“煤電運(yùn)”一體化的模式有助于平滑煤價(jià)周期，降低業(yè)績(jī)波動(dòng)性。2022 年公司實(shí)現(xiàn)發(fā)電量1913 億千瓦時(shí)(同比+14.9%)，增長(zhǎng)顯著，主要受益于新建火電機(jī)組的投產(chǎn)。公司目前電力板塊有8GW 火電項(xiàng)目在建。展望2023 年，公司發(fā)電裝機(jī)規(guī)模有望繼續(xù)增加，電量增速也有望維持10%以上。公司近幾年維持高分紅比例，按照之前公告，公司承諾2022-2024 年分紅率不低于60%，按照60%的分紅率水平，我們測(cè)算(下同)此次國內(nèi)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的業(yè)績(jī)預(yù)告中樞對(duì)應(yīng)的A 股/H 股股息率分別為7.5%/10%;如果按照2021 年100%的歷史分紅率，對(duì)應(yīng)A/H 股股息率分別為12.5%/16.7%;如果按照上述泛分紅率的中間水平即80%的分紅率，對(duì)應(yīng)A/H股股息率分別為10%/13.4%，股息率預(yù)期具備吸引力。

風(fēng)險(xiǎn)因素：公司煤電新建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度低于預(yù)期;公司成本控制不及預(yù)期;公司分紅比率低于市場(chǎng)預(yù)期;國內(nèi)煤炭供應(yīng)超預(yù)期寬松。

投資建議：考慮公司近幾年的減值情況，我們下調(diào)公司2022~2024 年EPS 預(yù)測(cè)至3.53/3.69/ 3.77 元(原預(yù)測(cè)為3.75/3.83/ 3.88 元)。當(dāng)前A 股股價(jià)28.06元，對(duì)應(yīng)2022~2024 年P(guān)/E 為7.9/7.6/7.4x。我們按照公司近三年的平均目標(biāo)估值水平10 倍P/E，給予公司A 股目標(biāo)價(jià)37 元，對(duì)應(yīng)2023P/E10x。考慮H-A的歷史折價(jià)水平(H 股較A 股折價(jià)30%)，給予港股目標(biāo)價(jià)30 港元，均維持“買入”評(píng)級(jí)。