抽蓄電站容量電價落地，雖低于預期，不改公司長期發展決心2023 年5 月15 日，根據《國家發展改革委關于抽水蓄能電站容量電價及有關事項的通知》(發改價格〔2023〕533 號)，公司所屬7 座投運抽蓄電站容量電價核算結果預計減少公司2023 年收入預算4.96 億元。雖然容量電價最終核定結果低于公司預期，但是公司發展抽蓄決心不動搖，其預計十四五/十五五/十六五新增抽蓄600/1500/1500 萬千瓦。我們下調公司2023-2025 年容量電費預期，下調歸母凈利潤至13.0/14.1/17.8 億元(前值：18.0/19.0/22.1 億元)，對應公司EPS 為0.41/0.44/0.56 元，根據可比公司2023 年Wind 一致預期 PE27x，考慮公司抽蓄及電網側獨立儲能業務成長性高，且電力現貨市場深入推行后上述業務盈利能力或進一步提升，給予公司39x 2023E PE，目標價15.87 元(前值：18.07 元)，買入。

7 座投運電站容量電費約36.13 億元，存量5 座或較21 年減少6.96 億元根據發改價格〔2023〕533 號文，公司所屬廣東廣州二期/廣東惠州/廣東清遠/廣東深圳/海南瓊中/廣東梅州一期/廣東陽江一期抽蓄電站容量電價(含稅)分別為338.34/324.24/409.57/414.88/648.76/595.36/643.98 元/千瓦，自2023 年6 月1 日起執行。我們測算一個完整年度，公司存量5 座電站(除梅州和陽江抽蓄一期)容量電費(容量電費測算不含增值稅)為22.97 億元，較2021 年的29.93 億元低6.96 億元，公司所屬7 座抽蓄電站容量電費為36.13 億元，較2022 年容量電費少約5 億元，預計減少公司2023 年收入預算4.96 億元。

容量電價6.5%資本金內部收益率已明確，降本增效仍關鍵即便公司在運抽蓄電站新容量電價核定結果低于公司預期，但根據發改價格〔2021〕633 號文，容量電費回收的是除抽發運行成本外的綜合性成本，電站40 年經營期內資本金內部收益率按6.5%核定。根據633 號文精神，還是鼓勵推動抽水蓄能電站作為獨立市場主體參與市場，其中包括平等參與電力中長期交易、現貨市場交易、輔助服務市場或輔助服務補償機制等。待抽蓄電站未來真正參與市場，其盈利能力有望提升。公司深耕抽蓄市場三十年，經驗豐富、技術優良，也有望通過降本增加提升盈利水平。

目標價15.87 元，維持“買入”評級

公司2023-2025 年EPS 為0.41/0.44/0.56 元，給予公司39x 2023E PE，目標價15.87 元，維持“買入”評級。

風險提示：抽蓄/電網側獨立儲能電站投產不及預期，財務費用管控不及預期，成本管控不及預期。