立足中國，布局全球的海上油氣巨無霸

中國海油是中國最大的海上原油及天然氣供應商，也是全球最大的獨立油氣勘探及生產企業之一。中國海油立足中國，布局全球，公司資產遍及世界四十多個國家和地區，截至2022 年，公司凈證實儲量為62.39億桶當量。豐富的油氣儲備資源和穩健擴張的產能以及全球優質資產的布局為公司未來發展奠定堅實基礎。

供給收縮迎來高能源價格時代，上游資產稀缺性持續提升供給端方面，由于1)全球原油產能缺乏彈性，2)各國政府及國際能源巨頭推動能源轉型在原油天然氣領域資本支出減少，3)歐佩克(OPEC)與俄羅斯等主要產油國追求平衡財政預算持續減產，4)近期巴以沖突、俄烏戰爭等地緣政治因素帶來的不確定性等因素，導致未來全球原油供給收縮。需求端方面，中美為代表的主要經濟體韌性強，下游煉化產業處于高負荷運轉狀態，交通領域需求支撐較強。短期內考慮到日益增長的能源需求以及新能源技術短期內難以大規模替代傳統能源，預計石油需求到達峰值不早于2030 年，在此之前全球原油天然氣需求預計將持續增長。

我們認為原油、天然氣供需矛盾持續，預期原油、天然氣價格仍將保持堅挺，上游資產仍將維持較好的盈利水平。中國海油資產遍及印度尼西亞、澳大利亞、尼日利亞、伊拉克、烏干達、阿根廷、美國、加拿大、英國、巴西、圭亞那、俄羅斯和阿聯酋等世界四十多個國家和地區，將充分受益高油氣價格。

海洋油氣開發潛力大，積極資本開支推進增儲上產海洋油氣資源勘探是全球油氣產量的主要增長點。我國海洋油氣資源儲量豐富，探明程度遠低于世界平均水平，未來開發潛力較大。中國海油是國務院授權唯一一家擁有海洋油氣開采許可的企業。近年來，中國海油持續踐行積極的資本開支以保證增儲上產戰略目標的實現，堅持增儲上產，布局全球的戰略，自2016 年起資本持續增長。截止2022 年，公司資本開支由2016 年的487 億元提升至1025 億元，復合年均增長率CAGR 達13.09%。2023 年中海油將全年資本支出預算提高到1200 億元(164 億美元)至1300 億人民幣(178 億美元)的歷史新高。在持續資本開支保障下，公司儲量與產量增長速度行業領先。公司儲量壽命達到10 年，連續6 年穩定在10 年以上，儲量替代率上升至182%。近三年來公司儲量年均復合增長率CAGR 達6.4%，處于全球領先位置。

根據2024 年戰略展望，公司到2026 年將達到8.1-8.3 億桶產量目標。

桶油成本全球領先，凸顯核心競爭優勢

低桶油成本是公司提高盈利水平與應對國際油價波動不確定性的關鍵所在。中國海油憑借較低的桶油生產成本、國際領先的生產技術、精簡高　　效的人員配置降本增效，盈利能力在行業內處于領先水平。根據公司2023 年三季報顯示，前三季度桶油成本為28.37 美元，同比下降6.3%。作業費用和折舊攤銷成本是主要成本構成，分別占比25.5%和48.3%。中國海油桶油作業費用全球領先，跟隨油價變動幅度低，得益于公司的高管理水平。公司桶油折舊、折耗與攤銷費用處于行業平均水平，且在逐年降低，由2013 年的21.03 美元/桶降低至2022 年14.67美元/桶，主要是由于前期部分高成本資產被慢慢消化，新項目開發設計/決策水平的提升以及產量結構的優化。

持續分紅回報股東，估值較海外同行具有吸引力公司重視股東回報，持續提高分紅率和股息率。承諾2022-2024 年，公司全年股息支付率預計將不低于40% ;全年股息絕對值預計不低于0.70 港元/股(含稅)。從2022 年實際股息率和分紅率來看，中國海油(A)股息率達到8.45%，股利支付率達到43.26%;中國海洋石油(H)股息率達到14.53%，股利支付率達到41.93%。以上數據均名列同業企業的前列。

當前中國海油(A/H)具有估值吸引力。我們橫向對比同業重點油氣企業2022 年每股凈收益及當前靜態PE，當前中國海油(A/H)估值仍處于偏低狀態，尤其是H 股，具有較強的估值吸引力。

投資建議

預計公司2023-2025 年歸母凈利潤分別為1279.19、1460.46、1533.94億元，同比增速為-9.7%、14.2%、5.0%。對應 PE 分別為8.32、7.29、6.94 倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示

(1)項目投產進度不及預期;

(2)行業競爭加劇;

(3)油價及天然氣價格劇烈波動風險;

(4)不可抗力風險;

(5)國家及行業政策變動風險。