公司發布2023 年及2024Q1 業績。2023 年公司實現營業收入1133.92 億元，同比增長33%;歸母凈利潤55.31 億元，同比增長50%。其中，23Q4 公司實現營業收入322.72 億元，同比增長20%，環比增長2%;歸母凈利潤4.54 億元，同比下降64%，環比下降70%。24Q1，公司實現營業收入182.56 億元，同比下降14%，環比下降43%;歸母凈利潤5.16 億元，同比下降71%，環比增長14%。

組件出貨維持高增，價格下行導致盈利承壓。23 年，公司組件出貨65.2GW，同比增長51%，其中外銷54.5GW，同比增長56%;毛利率同比+3.7pct 至15.54%。24Q1，公司組件出貨14GW+，確收12GW+。組件價格下降幅度較大導致公司組件業務盈利承壓，24Q1 毛利率降至14.84%。展望24 年，公司預計組件出貨 80-90GW，同比增長23%+。分區域來看，美國市場表現較好，23年，公司美國市場收入達108.34 億元，同比增長99%，毛利率同比+18.2pct 至34.24%。

分布式盈利保持穩定，支架業務貢獻新增量。1)23 年，分布式出貨9.6GW，同比增長55%; 24Q1 出貨1.7GW，確收 1GW，單瓦盈利約2 毛;24 年預計分布式出貨增長20%+，單瓦盈利保持穩定;2)23 年，支架業務出貨9.6GW，同比增長118.2%;24Q1 出貨1.8GW，單瓦盈利保持穩定;24 年預計支架出貨增長50%+;3)23年，儲能出貨約2GWh;24Q1 出貨約 0.4-0.5GWh，尚未扭虧;24年預計儲能出貨約5GW，同比倍增。

TOPCon 產能持續擴張，美國組件產能投產在即。截至 23 年底，公司硅片/電池/組件產能為55/75/95GW ，其中，TOPCon 電池產能超過 40GW;公司預計到 2024 年底，產能將達到 60/105/120GW。

公司持續加大研發力度，23 年研發費用達55.3 億元，同比增長19.7%，N 型i-TOPCon 組件實驗室功率突破740W，技術持續引領行業。海外方面，公司具備東南亞 6.5GW 一體化產能，以及在美國建成5GW 組件產能，公司預計美國產能將于 24 年 10 月投產。

盈利預測及投資建議：考慮到產業鏈價格大幅下行影響公司盈利水平，我們預計公司2024-2026 年歸母凈利潤分別為42.81 (-50%)/58.73 (-43%) /70.75 億元。公司受益于多元化業務結構，持續開發新技術，給予公司2024 年15 倍PE(原為2023 年14 倍PE)，目標價由43.82 元下調33%至29.40 元，維持“優于大市”評級。

風險：投產進展不及預期;行業競爭格局加劇;原材料價格高于預期。