核心觀點

山西優質動力煤企業，背靠中國第二大煤炭生產集團。公司主要從事動力煤的生產和銷售業務，于2001 年成立、2006 年上市，是全國第二大煤企晉能控股集團旗下的煤炭上市公司。截至2024 年6 月30 日控股股東晉能控股煤業集團持有公司57.46%的股份，公司實際控制人是山西省國資委。

2013 年以來，公司陸續轉讓所屬4 座虧損的礦井，并先后收購控股的塔山煤礦21%的股權以及同忻煤礦32%的股權，2022 年階段性關停持續虧損的活性炭公司，并關停資源枯竭的忻州窯礦，資產質量顯著改善。2023年，公司毛/凈利率分別為50%、29%，ROE 則由2020 年的12%提高至19.5%，均位于行業前列，是山西省優質的動力煤企業。

享受行業紅利業績改善，資產負債結構優化。隨著2021 年以來在煤價中樞上漲帶動下的業績改善，公司經營現金流凈額大幅增加，貨幣資金也隨之積累至2024H1 的158 億元，在總資產中占比達到41%，有息負債減少至45 億元，資產負債率降低至33.5%的行業低位，資產負債結構顯著改善。

持續推進煤礦智能化、管理提質增效，以低成本構筑核心競爭力。截至2023年底公司擁有塔山煤礦和色連煤礦兩個在產煤礦，產能分別為2650 萬噸/年、800 萬噸/年。得益于較高的智能化水平、精益的管理以及生產的規模效應，公司噸煤成本處于行業低位。其中塔山煤礦是中國生產能力最大的單井口井工礦井之一，是國家首批智能化示范煤礦和山西省十座智能化示范煤礦之一，其產能大、市場煤占比較高、盈利能力更好，近5 年在公司營收和利潤中占比均超80%，是公司主要的營收和利潤來源。

資產注入空間較大，有望助力成長。2020 年山西重組七大煤企，新設立的晉能控股集團一躍成為山西省最大企業以及中國第二大煤炭企業，煤炭產能約4 億噸/年，其子公司晉能控股煤業集團截至2022 年末擁有88 座礦井，產能2.4 億噸/年，資源保有儲量385.4 億噸。根據避免同業競爭承諾函，未來集團中符合條件的煤炭資產有望注入上市公司，助力公司成長。

盈利預測與估值： 預計2024-2026 年公司營業收入分別為151.1/151.7/152.4 億元，歸母凈利潤分別為29.1/29.3/29.5 億元，對應PE 分別為9.3/9.2/9.1。我們認為公司合理估值區間在18.3-19.1 元，相對于9 月30 日收盤價有7%-12%的溢價空間。首次覆蓋給予“優于大市”評級。

風險提示：煤炭需求不及預期、安全生產事故影響、公司市場煤銷售不及預期、公司分紅率不及預期、資產注入不及預期等。