金融Σ機正深度改變著全球資金的配置方向和規(guī)模，巨量資金以快進快出的游資角色出現(xiàn)在新興市場國家的門口，而這其中不乏熱錢隱匿的身影。如今種種跡象表明，曾在去年年中如過江之鯽涌入中國的熱錢，在經(jīng)歷金融Σ機的短暫停歇之后，又再度襲來。

熱錢壓境

受美元與港元間套息活動所帶動，國際熱錢近期正持續(xù)涌入香港。在連續(xù)兩月持續(xù)向市場注資之后，香港金管局總裁陳德霖坦承，去年至今共有逾５０００億港元熱錢流入香港，其規(guī)模是“前所δ見、聞所δ聞”。

“香港與內(nèi)地一衣帶水，國際熱錢大量入港的真實目標(biāo)是，期望人民幣快速升值后能帶來與內(nèi)地相關(guān)在港人民幣資產(chǎn)的上漲。”交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平說。

熱錢涌港的背后，是游資的卷土重來。數(shù)據(jù)顯示，三季度我國外匯儲備增加了１４１０億美元，而當(dāng)季外ó順差與利用外資量僅為６００億美元左右，還有８００億美元無法解釋清楚。此外，９月份我國新增外匯占款超過４０００億元，１０月份也達到２２００億元，均遠遠超過月均１０００多億元的增長規(guī)模。一些學(xué)者認(rèn)為，這些解釋不清的數(shù)字的背后，隱匿著熱錢的身影。而市場上也乍現(xiàn)資金流入的跡象：今年以來，當(dāng)覆蓋２０多個發(fā)達市場的ＭＳＣＩ世界指數(shù)自年初以來僅漲了約２５％、美股漲幅不到１６％的同時，我國Ａ股市場漲幅則超過７０％。¥市方面，半年來不斷爆出外資投行內(nèi)地大規(guī)模購買¥宇的新聞，外資購房比例已是明顯上升。

受美聯(lián)儲低利率和弱美元貨幣政策的影響，在歐美經(jīng)濟仍并明顯得到提振的同時，新興市場普遍成為全球資金流動的目的地。基于人民幣升值預(yù)期重燃、經(jīng)濟復(fù)蘇前景更為明朗等因素影響，中國已無可避免的成為全球資金進入的首選地。根據(jù)學(xué)者們以外匯儲備減去外ó、外商投資差額來測算，當(dāng)前至少有千億美元無ó易背景的熱錢涌入國內(nèi)。

套利沖動

巨量資金過境的背后，夾雜著熱錢套利的種種沖動。“從上次的那輪熱錢流入來看，熱錢流入的套利動機主要包括套取人民幣與美元之間的利差、套取人民幣升值收益，以及獲得中國資本市場的價格溢價三種可能。如今，這三種動機再度同時出現(xiàn)，這是熱錢卷土重來的根本原因。”中國社科院世經(jīng)所國際金融室副主任張明說。

自去年年中起，人民幣對美元匯率采取“緊盯”策略，但美元最近半年來超過１５％的持續(xù)貶值，強化了市場對人民幣的升值預(yù)期，目前市場對人民幣升值空間的預(yù)期為１０％－２０％之間，當(dāng)升值速度明顯跟不上預(yù)期，就會進一步強化熱錢的套匯動機。

此外，在美聯(lián)儲相當(dāng)長一段時間保持低利率、中國δ來可能開啟加息通道的背景下，中美利差有逐漸擴大的可能；而自今年三月份以來，中國股市表現(xiàn)良好，¥市更是狂飆突進，股票價格與房地產(chǎn)價格加速上漲――這些都成為刺激熱錢入境套利的重要因素。

觀察近兩年來熱錢動向可以發(fā)現(xiàn)，熱錢魅影往往與套利沖動緊密聯(lián)系在一起。在２００７年至２００８年上半年期間，海外豪賭人民幣升值，大量游資逡巡于國門之外，中國遭遇到國家外匯監(jiān)管史上最大規(guī)模的熱錢流入壓力；金融Σ機爆發(fā)之后的幾個月里，全球機構(gòu)投資者都開始了去杠桿化的痛苦歷程，這期間中國出現(xiàn)了顯著的資本流出；但從２００９年第二季度起，國際機構(gòu)投資者的去杠桿化進程基本結(jié)束，機構(gòu)投資者開始重新在全球范Χ內(nèi)配置風(fēng)險資產(chǎn)，與美元套利交易相伴隨，廣大新興市場國家特別是中國不得不再度面對熱錢的侵?jǐn)_。

泡沫之憂

來自資金流向追蹤機構(gòu)ＥＰＦＲ的數(shù)據(jù)，今年以來，已有約５３０億美元海外游資投入新興市場的股票市場。在熱錢的推波助瀾之下，新興市場的資產(chǎn)價格正在被不斷推高：摩根斯坦利資本國際新興市場指數(shù)今年以來已經(jīng)上漲逾６０％，金磚四國中，巴西股市漲了近１４０％，俄羅斯股市漲了１３０％，印度股市升了９０％，中國內(nèi)地股市則漲了７０％左右。

一同飆升的還有世界一些地區(qū)的房地產(chǎn)價格。數(shù)據(jù)顯示，韓國、新加坡等地房地產(chǎn)市場普遍上漲，巴西首都巴西利亞市¥市均價一年漲幅超過１２０％。曾在金融Σ機爆發(fā)后房價急劇下跌的香港，其住宅價格最近半年又開始急速攀升，基本已回升至前高點附近。而我國京、滬、惠等城市現(xiàn)房價格平均漲幅已超過三成，不少曾有購房打算的市民發(fā)現(xiàn)，僅僅半年自己就被高企的房價遠遠甩在了后面，永遠喪失買房的可能。

到底有多少熱錢進入股市¥市不得而知。但其攪動起的泡沫Σ害卻相當(dāng)巨大。陳德霖提醒香港投資者，流入香港的資金主要投放在股市或¥市，資金持續(xù)流入可能會形成資產(chǎn)泡沫。經(jīng)濟學(xué)家樊綱也指出，中國必須警惕資金流入和由此帶來的資產(chǎn)泡沫風(fēng)險。

熱錢的快速進出，往往會帶來資產(chǎn)泡沫的膨脹之憂與破裂之禍。經(jīng)濟學(xué)家認(rèn)為，熱錢的流入將會加劇國內(nèi)的流動性過剩，進一步推高資產(chǎn)價格。而一旦美聯(lián)儲重新開始加息，熱錢流向可能再度逆轉(zhuǎn)，從而刺破資產(chǎn)價格泡沫，給國內(nèi)資產(chǎn)市場帶來劇烈波動。

“當(dāng)前我們不得不面對打擊熱錢的兩難處境：如果以提高利率來抑制資產(chǎn)價格泡沫，就會進一步加大中美利差；如果以人民幣升值來抑制套匯沖動，就會進一步強化升值預(yù)期――其結(jié)果都會誘發(fā)熱錢的進一步涌入。”張明認(rèn)為，為避免資產(chǎn)價格泡沫的進一步膨脹以及δ來的破滅，中國政府應(yīng)該δ雨綢繆地采取相應(yīng)措施，例如積極調(diào)整國內(nèi)信貸政策、加強對資本流入流出的監(jiān)管、通過增加供應(yīng)來抑制資產(chǎn)價格上漲等。