三中全會確定的改革基調將推動水電上網電價機制逐步完善,水電資源價值將逐步體現,水電上網電價定價也將逐步市場化,這對水電行業發展來說是一個長期的利好。我們對上市公司進行了詳細分析,建議關注國投電力、川投能源、長江電力、黔源電力。對一些公司來說,全年來水偏少業績下降構成長期買點。

節能環保壓力大,水電發展擔重任。一方面我國要實現2020年非化石能源占一次能源消費比重達到15%的目標,對水電發展要求很高;另一方面大氣污染形勢嚴峻,火電發展受限,又需要水電起相應的替代作用。我國常規水電裝機到2020年至少還要新增1億千瓦。

蓄勢十年,迎來投產黃金期。始于2002年的上一輪廠網分開的電力體制改革,將我國十三大水電基地授權于五大發電集團和三峽、國投等大型央企進行開發,在經過十余年的開發建設之后,一直到2020年都將是水電站投產的高峰期。但是,前期投產的水電項目盈利較好,未來的水電項目面臨成本上升的問題,需要通過上網電價來解決。

適應水電發展新形勢,上網電價機制待完善。目前,我國大部分水電站實行還本付息電價和經營期電價(即成本加合理利潤),另外在部分地區實施了標桿電價,極少數電站項目實施了基于市場的倒推電價方式。前三種定價方式沒有充分反映水電的資源價值,也不是市場化定價,未來有待完善。

三中全會改革推動水電上網電價機制完善。三中全會《決定》提出,完善主要由市場決定價格的機制,能由市場形成價格的都交給市場。我們判斷,未來水電上網電價將更加市場化,更加反映資源價值。具體內容可能包括:跨省跨區送電實行反推電價,省內上網電價推行分類標桿上網電價,同一流域水電群可能推行統一電價,建立上網電價動態調整機制等。

多數水電上市公司將受益于上網定價機制完善。我們認為未來的改革會對水電上市公司形成長期利好。跨省跨區送電企業直接受益,由于受電區域經濟發達,對電價承受能力強,通過反推的方式,水電站可以獲得更高的上網電價。送省內的水電站未來有可能以當地平均上網電價為基礎,通過分類標桿或分時電價以體現資源價值,在一些外部成本內部化的過程中能夠保持合理的盈利水平。

來水偏枯業績谷底,成長彈性兩相宜。今年全國來水處于較低水平,水電上市公司的業績都處在偏低水平,股價也處于較低區間。我們認為未來隨著上網電價機制逐步完善,來水逐漸恢復,上市公司業績逐步回歸合理水平,股價也會有相應表現。未來建議投資者重點關注:(1)內生性增長快的公司如國投電力和川投能源;(2)存在外延式擴張機會的長江電力;(3)業績彈性大的黔源電力和桂冠電力。