《華夏時(shí)報(bào)》8月16日?qǐng)?bào)道“國(guó)家發(fā)改委已經(jīng)正式下調(diào)了上網(wǎng)電價(jià),平均燃煤機(jī)組降價(jià)水平為0.93分/千瓦時(shí),銷售電價(jià)總體不變,8月15日開始實(shí)施煤電聯(lián)動(dòng)”。

首先我們認(rèn)為,上述報(bào)道中的價(jià)格調(diào)整幅度與我們的預(yù)期(1分/千瓦時(shí))基本一致;但我們必須指出,2008年至今,類似本次調(diào)整的電價(jià)變動(dòng)已經(jīng)有至少6次,這些調(diào)整有一個(gè)共同點(diǎn)——官方調(diào)價(jià)文件都未出現(xiàn)“煤電聯(lián)動(dòng)”字樣,即并非我們平時(shí)所說(shuō)的“煤電聯(lián)動(dòng)”;其另一個(gè)共同點(diǎn)是——無(wú)論上調(diào)還是下調(diào),電價(jià)變動(dòng)的幅度都沒有能夠達(dá)到覆蓋煤價(jià)變動(dòng)幅度所對(duì)應(yīng)的電價(jià)應(yīng)調(diào)整幅度;

以上總結(jié)并非死摳字眼,而是為了透過(guò)現(xiàn)象看本質(zhì)。我們的結(jié)論是:1、“煤電聯(lián)動(dòng)”規(guī)則多年來(lái)并未得到很好執(zhí)行,已經(jīng)起不到應(yīng)有的作用;2、國(guó)家在電價(jià)上行周期內(nèi)給與火電電價(jià)的上調(diào)是滯后、不足的,而目前的下行周期亦是滯后、不足的,火電企業(yè)正享受“補(bǔ)償期”;3、本次電價(jià)調(diào)整并非煤價(jià)下行的結(jié)果,而是對(duì)2013年三季度開始電網(wǎng)企業(yè)背負(fù)的1.2分/千瓦時(shí)的脫硝、除塵電價(jià)的對(duì)沖,2014年內(nèi)煤價(jià)的下行只是下調(diào)火電電價(jià)的必要條件而非充分條件;4、本次電價(jià)調(diào)整是又一次“非典型”調(diào)價(jià),仍不是針對(duì)火電企業(yè)合理盈利中樞的確認(rèn);

基于上述分析,我們得出以下推論:1、現(xiàn)有“煤電聯(lián)動(dòng)”規(guī)則在各方利益博弈過(guò)程中已形同雞肋,在未來(lái)電力體制改革過(guò)程中應(yīng)列入第一批改革對(duì)象范疇;2、火電電價(jià)仍在下行周期,但下調(diào)幅度仍將滯后、不足,火電休養(yǎng)生息過(guò)程暫時(shí)持續(xù)(與此相對(duì),水電電價(jià)仍在上行周期無(wú)疑);3、下一個(gè)煤電聯(lián)動(dòng)時(shí)間窗口將是2015年初,屆時(shí)電價(jià)是否調(diào)整,視煤電博弈及電力體制改革推進(jìn)進(jìn)度而定;

4、“火電到底賺多少錢合理”這一老問(wèn)題仍沒有答案,電力體制改革出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展將是管理層給出答案的理想時(shí)點(diǎn);

6-7月的電力股行情,其根源是A 股方向未定之際的防御性配臵需求,催化劑則是滬港通(最主要催化劑)、中報(bào)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)、國(guó)企改革、電力體制改革等多項(xiàng)因素。上述因素密集出現(xiàn)在同一時(shí)段,前所未見。在多項(xiàng)因素造就的三季度高貝塔行業(yè)行情中,火電股退居次優(yōu)選擇;本次電價(jià)調(diào)整對(duì)絕大多數(shù)火電公司年化盈利的影響都在10%以內(nèi),且股價(jià)已部分反應(yīng)這一預(yù)期。調(diào)價(jià)塵埃落定之后,火電股暫時(shí)缺乏新的整體性變量,將暫時(shí)進(jìn)入跟隨藍(lán)籌股波動(dòng)的“變量真空期”,國(guó)企改革推動(dòng)下的資產(chǎn)注入、整體上市將是下一輪估值的核心動(dòng)力;

維持行業(yè)“增持”評(píng)級(jí),繼續(xù)推薦國(guó)投電力。我們繼續(xù)看好水電公司在滬港通正式實(shí)施、電力體制改革明確發(fā)電側(cè)推進(jìn)市場(chǎng)化這兩大歷史性變革出現(xiàn)后的系統(tǒng)性估值提升機(jī)會(huì)。從香港市場(chǎng)乃至全球市場(chǎng)來(lái)看,大型水電資源都是稀缺標(biāo)的。由于水電行業(yè)是貨幣擴(kuò)張的最大受害者之一,其資源屬性并未在A 股市場(chǎng)得到體現(xiàn)。發(fā)電側(cè)市場(chǎng)化提供水電行業(yè)基本面的實(shí)質(zhì)性改善(平均電價(jià)提升、棄水進(jìn)一步減少),滬港通提供配臵需求及新的估值中樞。目前滬股通標(biāo)的中大中型水公司包括國(guó)投電力、長(zhǎng)江電力、川投能源、桂冠電力等(詳見7月《互通有無(wú),以“電”為美—“滬港通”系列專題報(bào)告之一》)。其中國(guó)投電力、長(zhǎng)江電力受益于大型水電資源估值提升,由于歷史原因造成水電機(jī)組電價(jià)偏低的桂冠電力、黔源電力等則將在發(fā)電側(cè)市場(chǎng)化推進(jìn)過(guò)程中得到盈利能力提升。

原標(biāo)題:電價(jià)調(diào)整點(diǎn)評(píng):又一次非典型“煤電聯(lián)動(dòng)”,繼續(xù)看好水電