在產能過剩的煤電行業，誰將率先啟動重組一直備受資本市場關注。6月4日，中國神華和國電電力同時發布公告稱，雙方的控股股東神華集團和國電集團擬籌劃涉及公司的重大事項，兩公司于6月5日停牌。神華、國電的雙雙停牌預示著五大發電集團合并重組一事有望就此展開。有分析師稱，如若兩者重組成功，將形成一個總資產超過1.8萬億元的巨無霸，規模超出此前重組完成的寶武集團、五礦集團、中國中車等超大型公司。

煤電“聯姻”　點燃央企國改火焰

今年年初，國資委提出了將通過深度整合重組，采取縱向整合、橫向整合，加快推進鋼鐵、煤炭、電力合并。其中煤炭和電力企業的縱向整合在目前煤價高企且大幅波動的背景下尤為重要，一方面整合后的企業可以通過提高煤炭自給率，熨平煤價波動帶來的煤炭、電力盈利大幅波動的風險;另一方面，通過減少流通環節降低電力成本，可以更有效地降低工業企業用電負擔。以此次雙雙停牌的神華和國電為例，如若神華和國電能夠成功合并，這將對雙方皆有益。一方面，神華碳排放較大，國電可彌補這方面的問題;另一方面，對國電而言，在短期內火電仍占主流的情況下，神華也可以穩定提供煤炭供應。

對于煤電央企集團的重組，一位匿名資深研究人士向《紅周刊》記者表示電力行業的特點是央企+地方國企，電力行業央企數量較多，因此最具看點。而煤炭行業，因煤礦企業數量龐大，小企業眾多，大企業占比集中度不高，這會造成一定的資源浪費和環境問題，這就需要進行大力整合，避免資源浪費。如在神華、中煤和陜西煤化三大煤炭集團中，今年上半年，保利能源控股有限公司就已整體劃轉至中煤集團旗下了。

對于煤電央企合并重組的具體方案，目前業內仍眾說紛紜。申萬宏源研究認為，煤電重組可能分“央企之間兼并重組”、“煤電聯姻”和“央企兼并地方國企”三種可能。為了提高產業集中度強強橫向聯合，五大發電集團之間存在橫向整合的可能性，而為了發揮產業鏈優勢互補，煤炭和電力作為上下游關系也存在一定的雙方交叉持股、合并重組的可能性。

記者了解到，在五大發電集團中，神華集團和華能集團合并其他集團的可能性最大。對于神華集團而言，除了此次傳言其與國電集團合并的消息之外，此前還曾傳出神華擬分別和中廣核、大唐集團“聯姻”的消息，如若神華真的和大唐發電或中廣核合并，那也將會締造出一個新的萬億級巨無霸;對于華能重組的傳言是，公司很可能和國電投合并為一家公司。

其實，對于投資者來說，可看得見的電力企業混改公司是三峽水利。作為我國最大的清潔能源企業，三峽集團正在聯合重慶地方政府與資本建設“三峽電網”，對當地非國網的配電網進行整合，打破壟斷，進一步推進電力體制改革。今年3月，中節能將所持有的全部10.2%三峽水利股份轉讓給三峽集團旗下的長江電力。由此截至一季報，三峽集團共持有三峽水利17.4%的股權，是該公司第二大股東。隨著央企混改試點企業及方案公布的臨近以及重慶區域電改的推進，三峽水利有機會成為稀缺的“發配售”一體的電力企業。

煤電供給側改革啟動

提高行業贏利水平

目前，我國的發電資產大部分掌握在央企、國企手中。在2017年政府工作報告中，政府明確提出今年要淘汰、停建和緩建煤電產能5000萬千瓦以上。深化電力供給側改革疊加環保壓力，淘汰煤電小火電和嚴格控制新增裝機預計會有超預期進展。

從政策來看，2016年四季度，《售電公司準入與退出管理辦法》和《有序放開配電網業務管理辦法》等新電改配套文件相繼落地，并于年底推出首批105個增量配電網試點項目。2017年電改將進入實質性階段。受電力供給寬松、煤價高企等多重因素影響，占電力供應60%以上的煤電正處于盈利能力的歷史低點。電力交易機制市場化的推進，以及煤電亟待改善盈利能力的背景，為推動煤電行業結構性改革提供了較佳的時間窗口。

就地方電力行業改革動作看，四川、湖南等地電力供給側專項改革推進進度較快，主要內容包括優化電力產業結構、構建電力市場化體系、化解過剩電力產能、推進購售電試點、降低電價等。其中，四川省一月中旬提出電網全力構建電力“三個一”(電源側“一盤棋”、電網側“一張網”、需求側“一同價”);湖南省4月初召開湖南企業電力供給側改革交流會，省屬國企與2家發電企業、4家用電企業簽署了購售電戰略合作協議，進一步深化電力供給側結構性改革。

也就在供給側改革持續推進的背景下，電力領域供需結構發生了積極變化。數據顯示，2017年1~4月，我國火電新增裝機1169萬千瓦，較去年同期減少1023萬千瓦;火電完成投資153億元，同比下降20%，供給側改革政策落地初見成效。對于火電企業而言，火電供給側改革有利于大火電企業提高發電利用效率，2017年前4個月，全社會用電量同比增長6.7%，火電發電量同比增長7.2%，繼續維持較快增速?；痣娎眯r數也出現了觸底反彈，前4月全國火電設備平均利用小時1357小時，同比增加了35小時。

“未來電力供給側改革將在政策驅動下持續深入推進，使得電力領域供需結構改善、行業集中度提升。”聯訊證券高級策略分析師陳勇認為，對于發電企業，投資者可關注產能過剩狀況最嚴重的火電領域的相關公司，而在區域層面則可關注政策落地較快的省份。而在具體投資機會上，廣發證券的研究員認為，投資者可從兩條主線去關注火電領域供給側改革機會：首先在行業主線，可重點關注迫切性最高的火電供給側改革，五大發電集團受益。當前階段，火電領域供給側改革思路主要為煤電去產能、“上大壓小”提升煤電機組利用小時數、加快電力行業深度調整重組步伐等，一方面將改善行業供需狀況，提升盈利水平;另一方面將提升行業集中度，利好大型發電集團，重點標的有大唐發電、華能國際、國投電力等。其次在區域主線上，從各地方電力供給側改革相關政策落地情況看，中東部地區進度較快，因此投資者可重點關注區域內電力龍頭企業川投能源、浙能電力等;在電能替代改良空氣質量緊迫性方面，京津冀是重點改革區域，東方能源等公司值得關注。

火電企業業績有望改善

2016年，由于煤炭去產能帶來的煤價持續上漲，疊加電價下調，及發電計劃進一步放開導致交易電價陸續刷出新低。同時，能源結構清潔化轉型，國家政策對風電、光伏發電優先上網進行保障，加劇了火電裝機利用小時數的連續下降。統計數據顯示，2016年全年，火電板塊實現營收為5780.48億元，同比減少了11.83%;凈利潤368.16億元，同比下降了43.63%。在此背景下，火電企業要想改變自身經營面貌，燃料成本的下降和電價的向上調整至關重要。

在燃料成本上，火電企業的煤炭成本占其總成本的60%~70%，煤價的下行對其盈利彈性很大。就目前來看，煤價已回到了綠色區間(年初發改委及其他部門設立的500~570元/噸的綠色區間)，環渤海動力煤價格指數出現連續9周回落。從神華集團的6月月度長協價格降至570元/噸來看，降幅達60元/噸，由此可測算出每度電煤炭成本將減少約2.3分。與此同時，煤炭行業已不再執行276天限產，這也使得煤炭行業產能逐步釋放。煤炭庫存的持續增長將促使煤價回落至合理區間，進一步使得火電企業盈利能力出現持續改善。

在電價調整上，2017年5月17日，國務院常務會決定取消工業企業結構調整基金、降低重大水利工程建設基金和大中型水庫后期扶持基金征收標準。方正證券預測，由于工業企業結構調整基金是直接從發電企業征收，金額約1分/千瓦時，取消后將直接增厚發電企業利潤。用戶則將享受到下調水利工程建設基金和水庫后期扶持基金以及此前提及的公用事業附加基金的紅利，共約1.5分/千瓦時。按照目前煤價走勢，年底煤電聯動機制將被觸發并上調煤電上網電價，這將進一步使得火電企業經營狀況得到改善。

聯訊證券高級策略分析師陳勇認為，隨著電力國改的進一步落實，發電企業逐步向配售電以及能源服務類企業轉型。另隨著國資煤電企業的重組整合，在燃料成本、發電結構優化等方面提高了發電企業的盈利能力，使得電力行業的估值能夠得到一定提升。“火電企業已經有7~8年時間估值在10倍左右。在當前時點，無論是從防御角度還是從大資金謀求長期穩定的回報角度均值得關注，華電國際、大唐發電、國投電力等龍頭公司具有一定的投資機會。”